S ysteemianalyysin Laboratorio Teknillinen korkeakoulu Esitelmä 26 - Ilmari Juva Optimointiopin seminaari - kevät 2002 / 1 Suojautuminen luottojohdannaisilla Ilmari Juva (Cossin-Pirette: Advanced Credit Risk Analysis)

S ysteemianalyysin Laboratorio Teknillinen korkeakoulu Esitelmä 26 - Ilmari Juva Optimointiopin seminaari - kevät 2002 / 2 Luottojohdannaiset Johdannaiset yleisesti = (markkina)riskin siirtäminen osapuolelta toiselle Luottojohdannaiset = kolmannen osapuolen laiminlyöntiriskin siirto osapuolelta toiselle

S ysteemianalyysin Laboratorio Teknillinen korkeakoulu Esitelmä 26 - Ilmari Juva Optimointiopin seminaari - kevät 2002 / 3 Käyttötarkoitus 1. Luottoriskin siirto 2. Sijoituskohde 3. Arbitraasikaupat

S ysteemianalyysin Laboratorio Teknillinen korkeakoulu Esitelmä 26 - Ilmari Juva Optimointiopin seminaari - kevät 2002 / 4 Markkinoiden kehitys 1989: Enronin luottoluokitukseen sidottu joukkovelkakirja 90-luvun alku: Asset swap 1997: Luottojohdannaismarkkinat –Markkinat vielä pienet mutta kasvavat nopeasti 1997: $50miljardia, 2000: $300 miljardia –Vuonna 2000 osuus kaikesta johdannais- kaupasta 0,5%

S ysteemianalyysin Laboratorio Teknillinen korkeakoulu Esitelmä 26 - Ilmari Juva Optimointiopin seminaari - kevät 2002 / 5 Markkinoiden kehitys Syitä kasvuun –90-luvun lama ja viime vuosien teknokupla lisäsivät epävarmuutta markkinoilla Enemmän konkursseja ja laiminlyöntitapauksia –Luottojohdannaiset täydentävät sijoitusmarkkinoita –Jatkuva tarve uusille sijoituskohteille –varman käteiskassavirran etu

S ysteemianalyysin Laboratorio Teknillinen korkeakoulu Esitelmä 26 - Ilmari Juva Optimointiopin seminaari - kevät 2002 / 6 Luottojohdannaisinstrumentit Spread instrumentit –spread optio –spread termiini Tapahtuma instrumentit –luottotapahtuma swap Total return instrumentit –total return swap

S ysteemianalyysin Laboratorio Teknillinen korkeakoulu Esitelmä 26 - Ilmari Juva Optimointiopin seminaari - kevät 2002 / 7 Luottotapahtuma swap

S ysteemianalyysin Laboratorio Teknillinen korkeakoulu Esitelmä 26 - Ilmari Juva Optimointiopin seminaari - kevät 2002 / 8 Luottotapahtuma swap (credit event swap, credit default swap) Sovitaan ehdoista eli dokumentoinnista Ostaja maksaa myyjälle sovitun summan x periodeittain JOS määritelty tapahtuma toteutuu myyjä maksaa ostajalle (nimellisarvo-palautustaso) Muussa tapauksessa maksut x jatkuvat maturiteettiin asti

S ysteemianalyysin Laboratorio Teknillinen korkeakoulu Esitelmä 26 - Ilmari Juva Optimointiopin seminaari - kevät 2002 / 9 Luottotapahtuma swap Yleisin luottojohdannaisista Herkkä dokumentoinnille –maksun laukaiseva tapahtuma pitää olla tarkasti määriteltynä jotta erimielisyyksiltä vältytään –standardointi 1999 helpotti tilannetta

S ysteemianalyysin Laboratorio Teknillinen korkeakoulu Esitelmä 26 - Ilmari Juva Optimointiopin seminaari - kevät 2002 / 10 Spread optio

S ysteemianalyysin Laboratorio Teknillinen korkeakoulu Esitelmä 26 - Ilmari Juva Optimointiopin seminaari - kevät 2002 / 11 Spread optio Ostaja maksaa myyjälle option hinnan –Voidaan suorittaa myös periodisina maksuina Maturiteettihetkellä myyjä maksaa ostajalle toteutus spreadin ja sen hetkisen spreadin hinnan erotuksen Spread lasketaan vertaamalla johonkin standardi korkoon –yleiset markkinavaihtelut suodattuvat pois

S ysteemianalyysin Laboratorio Teknillinen korkeakoulu Esitelmä 26 - Ilmari Juva Optimointiopin seminaari - kevät 2002 / 12 Spread optio Tarkasti määritelty (vrt tapahtuma swap) Basis risk –ei voida samalla tavalla räätälöidä ostajan tarpeisiin kuin tapahtuma swap Ei ainakaan vielä kovin yleinen

S ysteemianalyysin Laboratorio Teknillinen korkeakoulu Esitelmä 26 - Ilmari Juva Optimointiopin seminaari - kevät 2002 / 13 Spread termiini

S ysteemianalyysin Laboratorio Teknillinen korkeakoulu Esitelmä 26 - Ilmari Juva Optimointiopin seminaari - kevät 2002 / 14 Spread termiini Ei kovin yleinen tällä hetkellä –syynä haluttomuus ottaa täyttä positiota luottoriskistä, varsinkin kun hinnoittelu on vaikeaa

S ysteemianalyysin Laboratorio Teknillinen korkeakoulu Esitelmä 26 - Ilmari Juva Optimointiopin seminaari - kevät 2002 / 15 Total return swap

S ysteemianalyysin Laboratorio Teknillinen korkeakoulu Esitelmä 26 - Ilmari Juva Optimointiopin seminaari - kevät 2002 / 16 Total return swap Toinen osapuoli maksaa kaikki kohteen (velkakirja yms) tuotot vastapuolelle sovittua referenssimaksua vastaan. Sopimuksen lopussa kohteen mahdollinen arvonmuutos hyvitetään Suosittuja vakuutusyhtiöiden keskuudessa –säännösten mukaan joutuvat pitämään kohteita maturiteettiin asti

S ysteemianalyysin Laboratorio Teknillinen korkeakoulu Esitelmä 26 - Ilmari Juva Optimointiopin seminaari - kevät 2002 / 17 Tyypillisiä luottojohdannaisten käyttötapoja Suojautuminen sopimusosapuolen laiminlyönniltä –yrityksellä A saatavia yritykseltä C. –A ostaa kolmannelta osapuolelta B tapahtuma swapin (kertaluonteinen velka) total return swapin (jatkuva liikesuhde)

S ysteemianalyysin Laboratorio Teknillinen korkeakoulu Esitelmä 26 - Ilmari Juva Optimointiopin seminaari - kevät 2002 / 18 Tyypillisiä luottojohdannaisten käyttötapoja Suojautuminen ulkomaisessa projektissa –Yrityksellä A projekti ulkomailla –A suojautuu ostamalla esim kohdevaltion obligaatioon sidotun tapahtuma swapin. –Ongelmana: Löytyykö sopivaa referenssikohdetta? Basis risk

S ysteemianalyysin Laboratorio Teknillinen korkeakoulu Esitelmä 26 - Ilmari Juva Optimointiopin seminaari - kevät 2002 / 19 Hinnoittelu Luottojohdannaisten hinnoittelu on vaikeaa –Konkurssin seuraukset monimuotoiset ja vaikeasti mallinnettavissa –Määrittelyn vaikeus, standardoinnin puute Miten määritellä konkurssi/laimilyöntitapaukset riittävän tarkasti –Likvidien markkinoiden puute –Ajoitus ongelmat

S ysteemianalyysin Laboratorio Teknillinen korkeakoulu Esitelmä 26 - Ilmari Juva Optimointiopin seminaari - kevät 2002 / 20 Hinnoittelu rahoitusrakenteellisella mallilla Das (1995) –Yrityksen arvo, johdannaisen toteutushinta ja korkotaso stokastisia muuttujia –Erona Mertoniin N-muotoinen rakenne –Rahoitusrakenteellinen malli heijastaa hyvin todellisia alla olevia tekjöitä. Taloustieteellisesti järkevämpi.

S ysteemianalyysin Laboratorio Teknillinen korkeakoulu Esitelmä 26 - Ilmari Juva Optimointiopin seminaari - kevät 2002 / 21 Hinnoittelu yksinkertaistetulla mallilla Longstaff & Schwartz (1995) –Luottospreadin kehitys eksogeeninen prosessi –Yksinkertaistettu malli pystyy paremmin käsittelemään monimutkaisia rakenteita. – Helpompi sovittaa historiadataan

S ysteemianalyysin Laboratorio Teknillinen korkeakoulu Esitelmä 26 - Ilmari Juva Optimointiopin seminaari - kevät 2002 / 22 Hinnoittelu replikoivalla portfoliolla Luottotapahtuma swapin myynti = –Ostetaan kohdeyhtiön velkakirja kuponki on r treasury + preemio S bond –tehdään swap sopimus maksetaan r treasury + preemio S swap referenssikorkoa r LIBOR vastaan –rahoitetaan positio lainaamalla velkakirjan hinta repo-markkinoilta. lainan korko on referenssikorko - preemio S repo

S ysteemianalyysin Laboratorio Teknillinen korkeakoulu Esitelmä 26 - Ilmari Juva Optimointiopin seminaari - kevät 2002 / 23 Hinnoittelu replikoivalla portfoliolla

S ysteemianalyysin Laboratorio Teknillinen korkeakoulu Esitelmä 26 - Ilmari Juva Optimointiopin seminaari - kevät 2002 / 24 Kotitehtävä Muodosta lauseke tapahtuma swapin periodittaiselle hinnalle x täydentämällä edellisen kalvon kaavion tyhjä rivi. –x = replikoivan portfolion kassavirta hetkellä i